二、特殊条款的统计分布具有鲜明的行业、地区和类型特点

上述统计特征的差异也在侧面印证了特殊条款作用于信用风险的不同，接下来本文将进一步分析债券特殊条款对债项信用风险的影响。

（二）含有提前偿还条款的债券违约概率较低

以表1前十大特殊条款为例，直接的期限条款为回售、债券提前偿还、赎回、延期、利息递延权、有条件赎回，一共六项；间接的条款一共两项：调整票面利率、持有人救济（这里的持有人救济统计口径不包括交叉保护中的配套条款），票面利率调整一般与回售等期限条款组合使用，利率的调整幅度与期限特殊条款行权的结果相关，而持有人救济可以与利息递延权配套使用，通过持有人大会对利息相关问题进行表决；保护条款包括交叉保护、事先约束两项，大多可以通过持有人大会表决促使债务融资工具提前到期，迫使发行人加快偿还债务，目的是通过条款约束发行人行为，减少风险；在风险事件发生后，也可及时采取处置措施，最大限度保障债券投资人权益。

回售条款：在债券存续期内的第X年末，发行人发出关于票面利率及调整幅度的公告后，债券持有人有权选择将其持有债券的回售给发行人。这样的设计在宽信用周期中可以满足发行人和投资人双方的需求。一方面发行人可以通过利率调整权利主动管理投资人的回售行为，适度较高的调整利率可以奖励投资人继续持有债券，延长融资的期限，而较低的调整利率则有利于降低发行人的财务费用，或督促投资人回售债券，缩短了债务期限；另一方面投资人可以根据自身负债端的期限和资金成本的情况，主动选择继续持有债券或者回售得到现金。而在紧信用周期中，由于信息不对称叠加预期偏离，将会增大发行人的偿付压力，最终导致债项违约。

从行业分布分析，三类条款的前几大行业保持较高的相似性，值得注意的是因为房地产行业因为周期性明显，希望保持一定融资期限的弹性，所以较多使用了回售条款；金融业为补充资本充分使用混合资本工具，因此作为工具配套条款的赎回条款较多出现。

在当下以期限条款为核心的特殊条款体系中，为了进一步具体分析在一个债券中特殊条款是如何搭配使用的，通过特殊条款相关性分析（表2），可以拆分出主要的三类期限条款进行具体讨论（回售、债券提前偿还、赎回）。回售条款一般与调整票面利率条款搭配使用；债券提前偿还条款一般单独使用；赎回条款一般与延期条款、利息递延、持有人救济等条款一同使用。其中，这三类条款之间存在着负相关关系，亦说明了分类的有效性。回售、债券提前偿还、赎回的作用都可以缩短债券的期限，功能上有一定重复替代，而特殊条款行权方的不同，又使得投融资双方的利益诉求会产生一定冲突，所以降低了三类条款同时使用的概率。

随着我国债券市场的不断发展，债券市场的广度和深度不断进步。传统的信用分析角度大多停留于发债主体层面，对债项有针对性的研究重视程度不足。而这种缺失将影响信用风险的准确识别与有效管控，不利于债券市场的高质量发展。特殊条款[1]即是影响债项特征的重要因素之一，具有十分重要的地位。特殊条款设计的初衷是在发行时满足供需双方的弹性需求，但现实中适逢行权日时或触发事件，往往会和发行人的信用基本面形成共振，加大债券市场的波动。因此，本文对以债券期限条款为核心的特殊条款体系进行研究，探索其对信用风险的影响和应对措施，更有力地支持债券市场实现防风险、促发展的目标，从而更坚实地发挥服务实体经济的效用。

文章来源：《农村金融研究》 网址: http://www.ncjryjzz.cn/zonghexinwen/2022/0830/677.html